現(xiàn)金結(jié)算可令保利協(xié)鑫凈資產(chǎn)負(fù)債率由146.5%壓低至38.8%，并降低短期債務(wù)占比

在以江蘇協(xié)鑫等九方為“接盤人”，向*ST超日提供資金并注入資產(chǎn)的“重整計(jì)劃”獲得債權(quán)人投票通過后，11月30日晚間，協(xié)鑫集團(tuán)旗下保利協(xié)鑫發(fā)布公告稱，其已與相關(guān)方就硅片業(yè)務(wù)的交割簽署了協(xié)議。

根據(jù)公告，硅片業(yè)務(wù)交割將分兩個(gè)批次獨(dú)立進(jìn)行，總代價(jià)為80億元人民幣（101.03億港元）。其中第一批交割涉及資產(chǎn)21億元，接盤方為江蘇協(xié)鑫；第二批交割涉及資產(chǎn)59億元，接盤方為上海淼昌。

值得一提的是，此番出售硅片業(yè)務(wù)的賬面收入比其凈資產(chǎn)高出24.57億港元，即保利協(xié)鑫股東將由此獲得高達(dá)33%的交易溢價(jià)；而由于出售硅片業(yè)務(wù)將全部以現(xiàn)金方式結(jié)算，保利協(xié)鑫亦可通過債務(wù)結(jié)構(gòu)調(diào)整，將自身凈資產(chǎn)負(fù)債率由年中時(shí)的146.5%壓低至交易完成后的38.8%，并改善負(fù)債結(jié)構(gòu)，將短期債務(wù)（一年內(nèi)到期）總量削減49%，占總負(fù)債比例由64.4%壓縮至54.1%。

根據(jù)此前公開信息，市場預(yù)測保利協(xié)鑫12GW的硅片業(yè)務(wù)將經(jīng)過“騰挪”最終注入正在進(jìn)行破產(chǎn)重整的*ST超日，而保利協(xié)鑫在剝離硅片業(yè)務(wù)后，將專注于多晶硅生產(chǎn)。

對此，接受《證券日報(bào)》記者采訪的Solarbuzz分析師廉銳博士分析稱，“從生產(chǎn)的角度看，多晶硅生產(chǎn)更類似于化工系統(tǒng)工程，而硅片業(yè)務(wù)則屬于單臺設(shè)備加工的制造業(yè)，更適合與同屬制造類的組件生產(chǎn)合并管理。保利協(xié)鑫將兩者分開（多晶硅、硅片），有利于提高管理效率、降低成本”。

出售業(yè)務(wù)現(xiàn)金結(jié)算的初衷

需要理清的關(guān)系是，江蘇協(xié)鑫為*ST超日重整牽頭接盤人，擬出售12GW硅片業(yè)務(wù)的保利協(xié)鑫為江蘇協(xié)鑫母公司協(xié)鑫集團(tuán)旗下的另一港股上市平臺。而為了實(shí)現(xiàn)以現(xiàn)金方式結(jié)算，令保利協(xié)鑫股東獲得如上收益，則協(xié)鑫集團(tuán)計(jì)劃最終注入*ST超日的12GW硅片業(yè)務(wù)就必須通過第三方“倒手”完成（以取得諸如“過橋”資金等）。

不過，此番“騰挪”最終確定的“倒手方”均與保利協(xié)鑫、協(xié)鑫集團(tuán)存在關(guān)聯(lián)關(guān)系。除了江蘇協(xié)鑫，根據(jù)公告，硅片資產(chǎn)第二批交割的接盤方——上海淼昌，為民生及中國長城資產(chǎn)管理公司（有限合伙人）擁有，而牽扯其中的長城資管間接為*ST超日破產(chǎn)重整的“接盤人”。

《證券日報(bào)》記者采訪的多位業(yè)界人士，似乎對剝離硅片業(yè)務(wù)后的保利協(xié)鑫發(fā)展并不擔(dān)憂。

翻閱保利協(xié)鑫2014年中報(bào)可知，上半年公司多晶硅業(yè)務(wù)毛利率達(dá)為25.6%，稅息折舊及攤銷前利潤率（EBITDA）為33.8%；與之相比，硅片業(yè)務(wù)的毛利率和EBITDA僅為16.1%和19.9%。據(jù)此可見，多晶硅業(yè)務(wù)具有較硅片業(yè)務(wù)更強(qiáng)的贏利能力。

而事實(shí)上，此前保利協(xié)鑫也一直致力于通過技改增強(qiáng)自身多晶硅業(yè)務(wù)。根據(jù)相關(guān)公告，保利協(xié)鑫稱其顆粒硅量產(chǎn)項(xiàng)目已打通生產(chǎn)全流程，并已投入規(guī)模化生產(chǎn)。保利協(xié)鑫相關(guān)人士還曾向《證券日報(bào)》記者透露，顆粒硅有望于今年底達(dá)到1.2萬噸的產(chǎn)能，明年底將累計(jì)實(shí)現(xiàn)2.5萬噸的年生產(chǎn)能力。同時(shí)，原有的6.5萬噸改良西門子法多晶硅生產(chǎn)線也將通過改造升級擴(kuò)大至7.5萬噸。通過這兩項(xiàng)擴(kuò)產(chǎn)，保利協(xié)鑫在2015年底可以形成年產(chǎn)10萬噸多晶硅的生產(chǎn)能力。

“如果協(xié)鑫首批產(chǎn)出的顆粒硅的確如其所述，品質(zhì)達(dá)到了國標(biāo)電子級水平，同時(shí)又大幅降低了成本，那么這對鞏固保利協(xié)鑫的多晶硅市占率地位將意義非凡。而從這個(gè)角度來看，入賬80億元，將為保利協(xié)鑫多晶硅業(yè)務(wù)擴(kuò)產(chǎn)提供大量的流動性支持。”一位業(yè)界人士向《證券日報(bào)》記者表示。

竭力做到“一碗水端平”

細(xì)究保利協(xié)鑫此次公告不難感到，公司及協(xié)鑫集團(tuán)方面采取了大量舉措以確保股東、中小投資者的利益。

對此，一位不愿具名的券商分析師向《證券日報(bào)》記者解釋，“在布局旗下多晶硅（H股公司保利協(xié)鑫）、光伏電站（H股公司協(xié)鑫新能源）和光伏系統(tǒng)集成（A股*ST超日）三大上市平臺的過程中，協(xié)鑫集團(tuán)最難的是要做到‘一碗水端平’，即令保利協(xié)鑫及*ST超日的股東都因此受益”。

故此，根據(jù)公告，除申請美國獨(dú)立會計(jì)師根據(jù)硅片資產(chǎn)的股本權(quán)益給予合理估值外，對于硅片業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)讓第三方后的再交易（注入*ST超日），保利協(xié)鑫公告還表示，公司與協(xié)鑫集團(tuán)董事局主席朱共山協(xié)定：倘日后首批買方及/或第二批買方在交易完成后的兩年內(nèi)向朱共山的關(guān)聯(lián)方轉(zhuǎn)售全部或部分目標(biāo)資產(chǎn)，則朱共山需和保利協(xié)鑫其他股東分享任何按朱共山的股權(quán)比例的資產(chǎn)價(jià)值增值的50%。

此外，保利協(xié)鑫對硅片資產(chǎn)的后續(xù)業(yè)務(wù)安排，也是達(dá)成這項(xiàng)交易的條件之一。協(xié)議顯示，保利協(xié)鑫還將與兩次交割的接盤方簽署長期供應(yīng)合同，以保證多晶硅和硅錠的銷售（售價(jià)根據(jù)市場上下浮動）。

市場層面，根據(jù)不久前中國光伏產(chǎn)業(yè)協(xié)會秘書處公布的預(yù)測性數(shù)據(jù)，2014年中國市場多晶硅消費(fèi)量將超過20萬噸，創(chuàng)出新高；另一方面，盡管在商務(wù)部和海關(guān)總署“58號文”發(fā)布后，我國大量以加工貿(mào)易方式進(jìn)口多晶硅的局面尚未改善，但今年12月底，徹底關(guān)上多晶硅加工貿(mào)易進(jìn)口的大門已指日可待。可以預(yù)見，由此空出的市場份額，將成為國內(nèi)多晶硅廠商新的增長點(diǎn)。